中金发表报告，近期市场更加聚焦硬件环节，也反映了市场对於巨额资本开支、AI模型和应用竞争等不确定性担忧。然而，不管是硬件，还是模型、应用，齐头并进可能才是良性的，过於聚焦的行情难免有泡沫加剧的风险。

当下该行认为AI泡沫风险可能不来自於AI需求本身是否有泡沫，反而在AI模型端展现出来模式隐忧：Scaling Law带来的持续增长的前置研发投入，过度激烈竞争使得难以有充足时间和空间建立差异化壁垒，付费和订阅模式主导背景下可能始终面临低价模式的竞争。基於此该行更推荐主业和估值更匹配，AI端预期差更明显的Meta(META.US)和亚马逊(AMZN.US)。中长期推荐Google(GOOG.US)，短期其高估值已经隐含市场相对较高预期。

报告指，AI投入持续加大影响现金流，融资加速。首季美股互联网业绩进一步验证主业韧性与AI需求。模型端，前沿模型加速向Agent和原生多模态演进，持续提升推理算力需求；应用端，AI已在推荐、广告投放等环节形成可量化增益，首季海外广告市场规模按年增22%，其中Meta广告收入按年增33%、Google搜索广告按年增19%、亚马逊广告按年增24%。

该行指，云计算仍是当前AI商业化最清晰的方向之一，首季Google、亚马逊、微软合计云收入按年增39%，在手订单按年增145%，需求强劲；TPU、Trainium等自研ASIC逐步放量，有助於扩充算力供给并降低单位成本。同时，龙头云厂商资本开支继续上调，Google、Meta、亚马逊、微软合计资本开支同增 70%，部分公司已通过外部融资补充资金，未来折旧、融资成本和自由现金流压力可能逐渐显现。(ha/a)~

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